金山软件(03888.HK)

金山软件(3888.HK):云上市将正向影响现金流,维持“买入”评级,目标价30.1 港元

时间:20-01-17 14:35    来源:格隆汇

机构:广发证券

评级:买入

目标价:30.1 港元

核心观点:

 金山云上市后将对公司现金流有很大正向影响。根据公司此前公告, 金山云已向美股提交招股书,分拆完成后,金山云将不再为公司附属 公司(即不并表,以联营公司入账), 且将构成视作出售公司附属公司 权益。考虑到金山云目前尚处于亏损阶段,分拆将对公司现金流有很 大正向影响,公司另外 2 块业务游戏和 WPS 均是现金流业务。金山云 收入保持高增长,亏损趋于收窄,根据公司指引,2019 年收入预计同 比+70%,2020 年预计保持高增长,毛利率于 19Q3 转正,视频仍是 增长最快的细分行业,金融云、政务云处于高增长阶段。 

 WPS 发展势头很好,游戏目前市场预期低。根据公司指引,WPS 2019 年收入预计同比增长接近 40%,运营利润率有所降低,主要是业务快 速扩张,加大研发投入。2C 会员付费业务保持高增长,截至 2019 年 9 月付费用户达 670 万,同比增长 120%。2B 业务受益于国产化趋势, 预计维持强劲增长。《剑网 3》手游更新版有望于春节后上线,储备 3+3 游戏,3 款(《剑歌行》《魔域 3D》《卧龙吟》)有版号,上线后将为 20 年贡献增量,3 款有望 20 年上线。 

 维持“买入”评级。预计 19~20 年归母净利为-14.17 亿元、3.84 亿元。 2020 年多款手游将上线并带来增量,上调游戏利润,WPS 当前市值 并结合港股市场整体估值,上调 WPS 2020 年 PE 估值为 65 倍,根据 SOTP,上调合理价值为 30.1 港元/股。办公和云发展势头好,WPS 受益于国产化趋势,金山云受益于 5G,分拆上市提振投资信心;游戏 预期较低。截至 19Q3 公司拥有现金及银行存款近 90 亿元,金山云出 表后公司现金流将大幅改善,账上现金充裕。 

 风险提示。老游戏流水自然回落,新游不及预期;WPS 在科创板估值 波动,2C 业务增长不及预期;云服务市场竞争导致亏损扩大。